بانک مرکزی در آستانه تغییر یکی از مهمترین متغیرهای سیاست پولی قرار دارد و آنچه تاکنون از آن با عنوان تغییر سیاست سرکوب نرخ سود بانکی یاد میشود، در عمل چیزی جز حرکت به سمت آزادسازی نرخ سود و نزدیک کردن آن به تورم انتظاری نیست که اگر بدون اصلاح همزمان ساختارهای معیوب تأمین مالی، نظام بانکی و محیط کسبوکار اجرا شود، بیش از آنکه به کارآمدی بازار پول بینجامد، هزینه تأمین مالی را بر دوش بخش مولدی خواهد گذاشت که همین امروز نیز از دسترسی به اعتبار ارزان و پایدار محروم است.
آزادسازی نرخ سود در ادبیات اقتصاد، اقدامی نامتعارف محسوب نمیشود، اما محل اختلاف، شرایطی است که این سیاست در آن اجرا میشود. به دیگر سخن، در اقتصادهایی که نرخ تورم مهار شده است و بازارهای مالی از عمق کافی برخوردارند و حتی ریسکهای سیاستی محدود است و بازده فعالیتهای مولد با هزینه سرمایه تناسب دارد، نرخ سود نقش متعارف خود را در تخصیص منابع ایفا میکند و همین نسخه، هنگامی که به اقتصادی با تورم مزمن، نااطمینانی گسترده، ناترازی بانکی و بازده پایین بخش تولید منتقل شود، الزاماً همان نتیجه را به همراه نخواهد داشت.
از سوی دیگر، نرخ سود بانکی برای بنگاه تولیدی صرفاً قیمت پول نیست، بلکه بخشی از هزینه سرمایه است. بنابراین هر تصمیم سرمایهگذاری بر مبنای مقایسه میان بازده مورد انتظار و هزینه تأمین مالی اتخاذ میشود؛ لذا تا زمانی که بازده یک فعالیت اقتصادی از هزینه سرمایه بیشتر باشد، دریافت تسهیلات توجیه اقتصادی دارد، اما هرگاه این نسبت معکوس شود، سرمایهگذاری نیز توجیه خود را از دست میدهد. از همین رو، افزایش نرخ سود بانکی پیش از آنکه بر رفتار سپردهگذار اثر بگذارد، محاسبات اقتصادی بنگاه را تغییر میدهد.
مسئله اینجاست که بخش قابل توجهی از فعالیتهای مولد در اقتصاد کشورمان، بازدهی متناسب با نرخهای بالای سود بانکی ندارند و تولیدکننده با هزینههای فزاینده مواد اولیه، انرژی، حملونقل، مالیات، بیمه، استهلاک تجهیزات، محدودیتهای تجاری، نوسان نرخ ارز و دشواری دسترسی به بازارهای صادراتی روبهروست و مجموعه این عوامل، حاشیه سود بنگاه را کاهش داده است. بنابراین در چنین وضعی، نزدیک شدن نرخ سود تسهیلات به تورم انتظاری، هزینه سرمایه را به سطحی میرساند که بسیاری از طرحهای تولیدی دیگر قادر به پوشش آن نخواهند بود.
پیامد طبیعی این وضعیت، حذف تدریجی بنگاههای مولد از بازار اعتبار است و حذف از بازار اعتبار به این معنا نیست که نیاز بنگاه به منابع مالی از میان میرود، بلکه به این معناست که بنگاه دیگر توان پذیرش هزینه استقراضی را ندارد که شبکه بانکی مطالبه میکند. نتیجه قهری هم این میشود که سرمایه در گردش کوچکتر میشود و به تبع آن، نوسازی خطوط تولید به تعویق میافتد و طرحهای توسعه متوقف میشوند و ظرفیت تولید بهتدریج کاهش پیدا میکند. لکن این روند معمولاً پیش از آنکه در آمارهای رشد اقتصادی نمایان شود، در کاهش سرمایهگذاری و افت تشکیل سرمایه ثابت خود را آشکار میسازد.
همزمان، رفتار بانکها نیز تغییر خواهد کرد و بانکی که منابع خود را با نرخ بالاتری تجهیز میکند، ناگزیر است بازده بیشتری از محل اعطای تسهیلات به دست آورد و در چنین شرایطی، تمایل بانک به تأمین مالی فعالیتهایی که دوره بازگشت سرمایه طولانی و حاشیه سود محدود دارند، کاهش مییابد و ترکیب اعتبارات به سمت متقاضیانی تغییر میکند که بازده اسمی بالاتری دارند و بازپرداخت آنها برای بانک کمریسکتر ارزیابی میشود. جالب آنکه این تغییر، حتی بدون صدور هیچ بخشنامهای، از منطق اقتصادی ترازنامه بانک ناشی میشود و به همین دلیل نیز بهسادگی قابل اصلاح نخواهد بود.
همین نقطه، محل اصلی اختلاف با رویکردی است که آزادسازی نرخ سود را نسخهای عام برای اصلاح بازار پول تلقی میکند. نظریه سرکوب مالی، که از دهه ۱۹۷۰ و با آثار رونالد مککینون و ادوارد شاو وارد ادبیات اقتصاد شد، افزایش نرخ سود حقیقی را عاملی برای رشد پسانداز، تجهیز منابع و افزایش سرمایهگذاری میداند، اما این نتیجه بر چند پیشفرض استوار است: نخست آنکه نظام بانکی باید از سلامت مالی برخوردار باشد، دوم اینکه بازار اعتبار باید رقابتی عمل کند و ریسکهای اقتصاد کلان در سطحی قابل پیشبینی قرار داشته باشد و سوم آنکه منابع تجهیزشده نیز به سمت سرمایهگذاری مولد هدایت شوند. بنابراین فقدان هر یک از این پیشفرضها، زنجیره استدلال این نظریه را با اختلال روبهرو میکند.
از سوی دیگر، شبکه بانکی کشورمان با ناترازی دارایی و بدهی، مطالبات غیرجاری، بنگاهداری، داراییهای منجمد و محدودیت نقدینگی دستبهگریبان است و طبعاً در چنین ساختاری، افزایش نرخ سود پیش از آنکه کیفیت تخصیص اعتبار را ارتقا دهد، هزینه تجهیز منابع را افزایش میدهد و فشار بیشتری بر ترازنامه بانکها وارد میکند و بانکی که برای حفظ سپرده ناچار به پرداخت سود بالاتر است، ناگزیر همان هزینه را در نرخ تسهیلات منعکس خواهد کرد و این چرخه، اعتبارات بانکی را به کالایی گرانتر از گذشته تبدیل میکند.
اثر این سیاست را باید در سمت دارایی ترازنامه بانکها جستوجو کرد، به طوری که هرچه هزینه تجهیز منابع افزایش یابد، بانک نیز در انتخاب مشتری محافظهکارتر عمل خواهد کرد و بنگاهی که دوره بازگشت سرمایه آن پنج یا هفت سال است، برای بانکی که باید ماهانه سود سپرده پرداخت کند، جذابیتی نخواهد داشت. اما در مقابل، فعالیتهایی که گردش مالی سریعتری دارند یا ارزش وثایق آنها با تورم افزایش پیدا میکند، در اولویت قرار میگیرند و حاصل این جابهجایی، کاهش سهم بخشهای مولد از اعتبارات بانکی است که الزاماً با بخشنامه و دستور اداری رخ نمیدهد، بلکه از منطق اقتصادی رفتار بانک ناشی میشود.
به این نکته نیز باید توجه کرد که تأمین مالی تولید، برخلاف بسیاری از فعالیتهای تجاری، نیازمند افق زمانی بلندتر و ثبات بیشتر است. یعنی کارخانه با وام کوتاهمدت و نرخ سود سنگین اداره نمیشود. بنابراین سرمایه در گردش، نوسازی ماشینآلات و توسعه ظرفیت تولید، زمانی معنا پیدا میکند که هزینه سرمایه با بازده فعالیت اقتصادی تناسب داشته باشد و هرگاه این تناسب از میان برود، سرمایهگذاری جدید متوقف میشود و بنگاه نیز به جای توسعه، تمام توان خود را صرف بقا خواهد کرد و اقتصاد کشورمان دقیقاً با همین مسئله روبهرو بوده و کاهش نرخ تشکیل سرمایه ثابت نیز بازتاب همین واقعیت است.
نکتهای که در دفاع از آزادسازی نرخ سود کمتر مورد توجه قرار میگیرد، تفاوت میان کنترل تقاضای پول و تقویت عرضه اقتصاد است، ولی افزایش نرخ سود، حتی اگر در کوتاهمدت بخشی از نقدینگی را در شبکه بانکی نگه دارد، جایگزین سرمایهگذاری مولد نخواهد شد. بنابراین اقتصادی که ظرفیت تولید آن افزایش پیدا نکند، دیر یا زود با محدودیت عرضه مواجه میشود و فشار تورمی از مسیر دیگری بازخواهد گشت. به همین دلیل، سیاست پولی زمانی به ثبات پایدار منجر میشود که همزمان با اصلاح بودجه دولت، کاهش ناترازی بانکها، بهبود محیط سرمایهگذاری و افزایش بهرهوری اجرا شود.
به هر روی، آزادسازی نرخ سود، اگر آخرین حلقه یک برنامه جامع اصلاحات اقتصادی باشد، قابل دفاع است، اما اگر نخستین گام این مسیر تلقی شود، بیش از آنکه به اصلاح بازار پول بینجامد، هزینه تأمین مالی را افزایش خواهد داد و بخش مولد را از بازار اعتبار کنار خواهد زد. این در حالی است که تولید، بیش از هر چیز به سرمایهای نیاز دارد که قیمت آن با بازده فعالیت اقتصادی تناسب داشته باشد. بنابراین هر سیاستی که این تناسب را بر هم بزند، حتی اگر با هدف اصلاح نظام پولی اتخاذ شود، در عمل از ظرفیت تولید، سرمایهگذاری و رشد اقتصادی خواهد کاست و بهای آن را نیز اقتصاد ملی خواهد پرداخت.
